第一章行业概况
NFT（Non-FungibleToken）是在区块链技术支持下的加密数字凭证，用以记录艺术品或收藏品等虚拟数字资产的所有权，具有独一无二、不可替代、不可分割、可编程性、可追溯性、永久保存等特点。基于以上属性，NFT能够实现数字资产版权确权、赋能数字资产交易流转，并为用户提供收藏性、投资性与功能性等多种消费价值，构成元宇宙经济体系重要底层设施。
图NFT项目流程
资料来源：资产信息网千际投行中金公司
NFT对标数字资产、且具有独特性
从原生代币和应用代币角度，原生币是维持区块链系统正常运行所需、体现权益的代币（Coin），例如比特币、以太币；在区块链系统上通过二次开发产生特殊使用途径的是应用代币（Token）。原生代币可直接作流通媒介，应用代币需有对标的价值物，背后是数字资产或某些权益带来的潜在收益。
从不同类型应用代币角度，是否同质化是两者主要区别。同质化代币（FT）是在特定场景中替代原生币行使功能的代币；非同质化代币（NFT）是代表唯一数字资产的凭证，不能直接行使交易功能。类似发行股票，项目方多出于融资目的发行同质化代币，每份股票之间并无差别，对标的价值物为一定权益；但非同质化代币具有唯一性，即使同一项目的代币之间也不能直接交换，除赋予持有者权益外，更重要的是它对标的特定数字资产
图市场表现
资料来源：资产信息网千际投行iFinD
NFT在快速被用户接受，今年年初Opensea的日活用户数创历史新高。根据Dappradar数据显示，年1月，OpenSea的交易额提升至44.91亿美元，环比增长%，交易量增加至.63万次，环比增长95%，日活用户4.68万人，创历史新高，环比增长86%。数据表明越来越多的用户开始接受NFT数字资产，参与交易并拥有自己的NFT。
图Opensea应用数据
资料来源：资产信息网千际投行国盛证券
从海外NFT市场总体数据来看，年初市场NFT成交额回升，但仍没有恢复去年8月的高位。今年一月的交易额达27.5亿美元，环比上涨.4%，继去年夏天之后NFT市场被重新点燃。从平均成交价来看，从去年年底至今NFT的平均成交价保持高位，单手的平均成交约在美元左右。
从交易结构来看，NFT二级市场交易呈现主导趋势。NFT的一级市场指的是项目方的发行市场，二级市场指的是NFT在用户间的流转交易。今年三月，NFT二级市场成交额是一级市场的7.1倍，去年四月仅为1.5倍，二级市场成交额与一级市场成交额之比连续上涨，趋势明显，意味着NFT二级市场交易逐渐成为市场主导，且头部效应明显。
图NFT成交数量（左）、成交额（右）
图NFT平均成交价（左）、NFT市场活跃钱包数（右）
图NFT交易结构
NFT产品类型逐渐丰富，目前仍以艺术品/收藏品为主
根据Nonfungible的分类，主流NFT项目包括艺术/收藏品（CollectiblesArt）、视频游戏（VideoGames）、元宇宙（Metaverses）和工具类（UtilitiesandFinance）。其中，艺术及收藏品在市场上独占鳌头，年为NFT市场合计贡献64%的销量。除此之外，NFT在音乐（Music）、体育（Sports）等领域的应用亦方兴未艾。
图NFT市场主要类型
资料来源：资产信息网千际投行Nonfungible
第二章商业模式和技术发展
2.1NFT产业链
NFT的创作、铸造和流通应用构成行业完整价值链。产业链上游包含基础设施层和内容创作层。前者指提供公链/侧链、代币标准、智能钱包等服务的底层技术商，后者即各界艺术创作者或IP方。产业链中游主要完成NFT的生产、发行及初次交易。其中，一类参与者为专业交易平台，作为媒介连接技术商和创作者；另一类参与者为项目方，以自有NFT项目搭建平台完成一级市场发行。产业链下游为NFT的应用渠道和二次交易，应用渠道包括策展、社交、金融等多种功能的平台；二次交易平台多横跨一二级市场，贯穿产业链上下游，因此是NFT产业链的重要节点。
图NFT行业产业链全景图
海外基于公链发行的NFT与国内基于联盟链发行的数字藏品存在诸多不同之处，首先，NFT与数字藏品的定位不同；其次，商业模式也有非常大的差异，体现在发行方式，定价方式、交易方式上的不同。
价值与定位不同
数字藏品与NFT最核心的差异，在于价值与定位的根本不同。NFT本身自带多重价值属性，但目前被开发利用的价值主要为两种：
（1）虚拟物品、数字艺术品的价值。作为普通虚拟物品而存在的NFT，通过与现实或虚拟的艺术品、图片、音乐、视频等进行绑定，进而成为一种能为所有人所实际控制的，并具备一定价值的虚拟商品或数字资产。
（2）新型金融工具/产品的价值。通过限量发行等手段使得NFT具备了稀缺性，承担了投融资工具、权益凭证等功能的NFT则被赋予了类似股票、有价证券的特殊金融属性，其自身成为投机获利、资金融通的载体。
由于国内NFT的去币化，NFT更名为“数字藏品”。国内数字藏品的金融属性被大幅弱化，与虚拟货币划清界限，而是更强调NFT作为普通虚拟商品，放大了其艺术与收藏价值。从这个角度看，数字藏品是NFT应用中的一个子集。此外，在买家所享有的权益上，国内数字藏品与海外NFT买家具备的权益显著不同。
一般来说，NFT持有者享有较为完整的排他性的权益，对所购买的NFT具备占有、使用、收益等权利。但国内数字藏品持有者所享有的权益却是有限的，权利范围视发行说明而定，如国内主流NFT发行平台，通常规定数字藏品的版权由发行方或原创者拥有，除取得版权拥有者书面同意外，用户不得将数字藏品用于任何商业用途。
发行与定价方式不同
海外主流NFT大多基于公链发行，故发行方式与交易的自由度非常高。海外NFT平台种类繁多，PGC、UGC活跃度高，一部分老牌NFT发行平台以艺术家创作为主，门槛较高，如专注艺术品的SuperRare等；而在部分门槛较低的NFT发行平台上，普通用户也能够参与NFT的制作与发行，如目前规模最大的综合NFT交易平台OpenSea，大多数NFT作品以个人原创为主，即UGC为主。
目前国内尚未有明文规定数字藏品的发行牌照或者发行资质，一般来说需要有相关机构的背书才可以发行数字藏品或者搭建数字藏品平台。因此，不同于海外宽松自由的NFT发行模式与多元化的定价体系，国内数字藏品交易平台大多采取PUGC模式及少量UGC模式，主流的数字藏品发行方多为品牌、文创机构、博物馆，或者与文化产业企事业单位有合作的知名艺术家等，发行方的准入门槛非常高，普通用户基本无发行权限。如阿里巴巴、腾讯、视觉中国等公司所搭建的数字藏品平台基本采用PGC模式发行数字藏品，或通过联系艺术家进行创作与发售，未开放私人创作平台。
图幻核平台部分数字藏品的合作发行方
资料来源：资产信息网千际投行幻核App
数字藏品的发行审核机制一定程度上有利于版权保护。稀缺性是影响数字艺术品收藏价值大小的重要因素之一，由于数字产品可以被无限复制，数字艺术品的真伪辨别是一个难点。国内的数字藏品平台对发行方的要求普遍较高，会对艺术家及其作品进行确认，这样避免谁都可以发布任何NFT导致的版权问题、以及作品良莠不齐的问题，保证了艺术家及其作品版权的真实性与质量。因此，相较于海外的NFT，国内的数字藏品更注重合规化，在某些领域可以发挥重要的作用，如版权保护。
在定价方式上，海外NFT的价格主要随着市场行情与供需关系而波动，由于发行方的资质差别较大，不同NFT的价格差异非常大，高价NFT产品高频出现。而国内市场为了防止投机炒作，以及潜在的洗钱风险，平台通常采取统一定价的方式发行同批次的数字藏品，即数字藏品的定价权往往由平台或合作的版权方掌握，主流平台的数字藏品的发售单价在几十元至百元不等，如鲸探平台上的图片类藏品的定价介于18-29.9元，发行量大致为-份；腾讯幻核平台上的数字藏品的定价大多在百元左右，限量发行几千份。另外也有少数平台会以盲盒发行、拍卖等方式进行定价。
2.2技术发展
技术层面
区块链的技术储备、人才储备仍不充足。从大环境出发，NFT行业仍存在着一些固有问题。公链与联盟链各具优劣势，国内联盟链虽然在能源消耗、内容监管方面具备优势，但联盟链本质上还是中心化或半中心化的机制，难以与国际公链进行接轨；而公链的参与用户庞大，生态难以管控、会面临性能瓶颈，比如资金的来源仍存在溯源难的问题，NFT产品经过一两次交易很容易进行追踪溯源，但一旦超过十次以上的换手交易，就很难去追踪资金的来源，无法精准地识别资金来源是否是合法收入。因此，预计国内仍需时间优化技术，以及考虑是否要与国际公链接轨、跨链交易等。
流通过程
合规基础上，发展二级市场和国产公链。二级市场的再创作、再交易能为NFT行业注入更高流动性，目前平台由于防炒作的目的多不开放二次交易，但“鲸探”等平台上现已支持有条件的转赠。如果平台规定日益完善化，有望在满足合规要求的同时陆续有限放开二次交易、创作、赠送等功能，探索更多样的玩法。
国产公链可补足行业生态，此前树图链（Conflux）、波场链（TRON）、小蚁链（NEO）等国产公链在区块链市场的热度中应运而生，但受限于国内环境及技术限制并未引起较大反响。我们认为，随着国内区块链应用技术的成熟，搭载国产公链或可成为扩大平台交易辐射范围的重要选择。
NFT＋附加权益
赋予持有者特定权益，NFT可成为维系发行方和用户的纽带，为平台未来搭建综合化社区提供原始用户群。例如，数字平台Ezek和周杰伦名下潮牌PHANTACi联名推出的幻象熊NFT（PhantaBear），同时兼作EzekClub的会员卡，持有者可享有不同等级权益。根据Ezek